Prononcierte Zinskurveninversion


Eigentlich müsste uns eine vergleichsweise ruhige und ereignisarme Woche ins Haus stehen. Das Marktbild in Aktien und Renten hat sich in den vergangenen Wochen stabilisiert, es stehen keine Fed- oder EZB-Sitzungen an, der Datenkalender ist, was die USA betrifft, sehr überschaubar gefüllt, und mit dem Erntedankfest am Donnerstag erwarten wir aus den USA herrührend eine eher geringe Handelsintensität. Aber wie das so ist mit den mutmaßlich ruhigeren Wochen, am Ende gibt es dann doch irgendeine Überraschung. Heute früh sind es neue Coronasorgen in China, welche das Stimmungsbild an den Märkten etwas eintrüben. Erwartbare Marktimpulse sind wohl vor allem aus der Eurozone zu erwarten, wo im Wochenverlauf zahlreiche Stimmungsindikatoren veröffentlicht werden.

Verglichen mit Mitte Oktober hat sich das Bild an den Aktien- und Rentenmärkten deutlich aufgehellt. Die Aktienmärkte notieren, insbesondere in Europa, 15-20% höher, und die Staatsanleiherenditen im 10-jährigen Laufzeitsegment rund 50 Bp niedriger. Der Bundmarkt besticht dabei durch eine bemerkenswerte Widerstandsfähigkeit gegenüber hawkish anmutenden Äußerungen aus den Reihen der EZB. Am vergangenen Freitag beispielsweise wiederholte EZB-Präsidentin Christine Lagarde ihre bekannten Positionen, wonach eine zinspolitische Straffung bis in den restriktiven Bereich erforderlich sei. Bundesbankpräsident Joachim Nagel, forderte, die EZB solle sich auch durch Rezessionssorgen nicht von ihrem geldpolitischen Straffungspfad abbringen lassen. Und Klaas Knot aus den Niederlanden äußerte seine Sorge, das Risiko für die EZB bestünde eher darin, zu wenig zu straffen als zu viel.

Zwar zuckten die Bundrenditen unter dem Eindruck dieser Einlassungen zeitweilig nach oben, letztlich ging die 10J Bundrendite aber faktisch unverändert mit 2,01% aus dem Handel. Etwas mehr Druck gab es in kürzeren Laufzeiten, so dass sich die 2/10J-Kurve peu à peu weiter abflacht, was bei der aktuellen Zinskurvenform eine tiefere Inversion bedeutet: Die 2J Bundrendite handelt aktuell um bis zu 10 Bp höher als die 10J Bundrendite. Auch die 2/10J Swapkurve notiert bei etwa minus 10 Bp. Eine Inversion dieses Ausmaßes hat es zuletzt Mitte 2008 gegeben.

Die 2/10J UST-Kurve notiert mittlerweile bei rund minus 70 Bp – da müssen wir sogar bis in die frühen 1980er Jahre zurückschauen, um Vergleichbares wiederzuentdecken. Für die prononcierte Inversion der UST-Kurve sehen wir vor allem zwei Erklärungen: Zum einen ist die Fed auf dem Weg, die Leitzinsen in Richtung 5% und damit tief in den restriktiven Bereich anzuheben – diese Aussichten heben vor allem die Renditen am vorderen Ende der Kurve. Das lange Kurvenende wiederum findet eine gewisse Unterstützung in der Aussicht auf baldige Leitzinssenkungen. Für den 18-Monats-Zeitraum zwischen Mitte 2023 und Ende 2023 sind aktuell Zinssenkungen im Umfang von mehr als 150 Bp eingepreist. Hierzulande sehen die Anleger Zinsanhebungen bis auf „lediglich“ 3%, und für den beschriebenen Zeitraum sind lediglich Zinssenkungen von weniger als 50 Bp eingepreist. Für die USA wird demnach ein höherer und spitzerer, für die Eurozone ein flacherer und stumpferer Leitzinspfad erwartet. Entsprechend ist die Inversion der Bundkurve bei Weitem nicht so ausgeprägt wie in den USA.

In dieser Woche könnte sich die Inversion der Bundkurve noch um den einen oder anderen Basispunkt verstärken. Zum einen wird das EZB-Redetableau von geldpolitischen Falken wie Joachim Nagel, Isabel Schnabel, Robert Holzmann und Madis Muller angeführt, zum anderen werden mit den Einkaufsmanagerindizes (PMIs), dem Ifo Index und dessen französischen und italienischen Pendants gleich ein ganzes Bündel an Stimmungsindikatoren veröffentlicht. Sollte sich in diesen insgesamt eine Stabilisierung oder gar leichte Aufhellung des Stimmungsbildes zeigen, würde dies an den Märkten wahrscheinlich dahingehend interpretiert werden, die EZB könne die Leitzinsen eher stärker als weniger anheben. Eine Inversion der Bundkurve im Ausmaß, wie es die UST-Kurve aktuell zeigt, erwarten wir allerdings auch mittelfristig nicht.

Im heutigen Tagesgeschäft sehen wir in Zuge neu aufkeimender Coronasorgen in China ein eher gedämpftes Stimmungsbild mit etwas schwächeren Aktien-Futures und minimal niedrigeren UST- und Bundrenditen. Alles in allem beginnt die Woche jedoch so wie eingangs erwähnt: vergleichsweise ruhig und ereignisarm…

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