Ohne Schmerzen geht es nicht


Mit ihrer Entscheidung, das Zielband für den Leitzins um 0,75% auf 3,00-3,25% anzuheben, blieb die amerikanische Notenbank Fed gestern leicht unter den Markterwartungen. Gleichzeitig signalisierte sie für die kommenden Monate aber stärkere Zinsanhebungen, als in den Geldmarkt-Terminkurven eingepreist war. Das Paket aus Zinsentscheidung, Prognosen und Pressekonferenz hinterließ im Markt einen deutlich „hawkishen“ Eindruck. Die Ankündigungen der Fed lösten an den Aktienmärkten starke Kursverluste aus. Im Rentenmarkt steigen vor allem die Renditen kurzer und mittlerer Laufzeiten. Der US-Dollar gewinnt an Stärke, was den EUR-USD-Wechselkurs auf ein neues Jahrestief drückt. Heute werden mit der Bank of England, der Schweizer Notenbank und der Norges Bank drei Zentralbanken in Europa ihre Beschlüsse bekanntgeben.

Im Vorfeld der gestrigen Zinsentscheidung der Federal Reserve stand die Frage im Raum, ob die US Notenbank die Markterwartungen mit einem 75-Bp-Schritt leicht unterbieten oder mit einer 100-Bp-Anhebung deutlich überbieten würde. Der Offenmarktausschuss (FOMC) entschied sich für die mildere Variante. Gleichzeitig positionierte er sich mit Veröffentlichung neuer Leitzinsprojektionen (grafisch dargestellt im sogenannten „Dot Plot“) über den Markterwartungen. Für Ende dieses Jahres prognostizieren die 19 FOMC-Mitglieder im Median nun ein Leitzinsniveau von 4,4%, Ende kommenden Jahres dürfte dies sogar noch etwas höher bei 4,6% stehen.

Was bei diesen Zahlen auffällt: Sie passen nicht in das Muster der üblichen „viertel – halb – dreiviertel – voll“-Methodologie, innerhalb derer wir üblicherweise das amerikanische Leitzinsniveau beschreiben. Dazu muss man wissen: Die Fed steuert mit ihren Leitzinsentscheidungen nicht, wie beispielsweise die EZB, ihre „policy rate“ direkt, sondern indirekt. Dazu legt sie fest, in welchem Zielband sie den sog. „Zielsatz“ (die Fed Funds Target Rate“) sehen möchte, Der Zielsatz selbst bildet sich am Markt aus Angebot und Nachfrage. So hat die Fed gestern das Zielband für den Zielsatz von 2,25%-2,50% auf 3,00%-3,25% angehoben. Im besten Fall pendelt sich der Zielsatz mittig innerhalb dieses Zielbandes, also bei 3,125%, ein. In ihren Leitzinsprojektionen steht es den FOMC-Mitgliedern frei, ob sie den „Mittelpunkt des Zielbandes“ oder das obere Ende des Zielbandes angeben. Üblicherweise geben die Notenbanker für ihre individuellen Jahresendprognosen einen Mittelpunktwert an, für die Langfristprognose einen Zielwert für das obere Ende des Zielbandes. Für Ende 2022 lagen die meisten Prognosen bei 4,375%, was der Mitte des Zielbandes von 4,25% bis 4,50% entspricht. In der weit verbreiteten „viertel – halb – dreiviertel – voll“-Kommunikation würde man sagen, die Fed ziele bis Jahresende auf ein Leitzinsniveau von 4,50%. Exakt wäre jedoch der Wert 4,375%. Dieser Wert wird in der Notenbankkommunikation auf 4,4% gerundet.

In der Pressekonferenz erläuterte Notenbankchef Jerome Powell, es gebe „keinen schmerzfreien Weg“, die Inflationsrate wieder in Richtung der Zielmarke von 2% zu drücken. Agiere die Fed zu vorsichtig, könne die Inflation die Lohnsteigerungen der Arbeitnehmer auffressen. Agiere die Fed kraftvoll, müsse mit einer Zunahme der Arbeitslosigkeit gerechnet werden. Die makroökonomischen Projektionen des FOMC implizieren eine Zunahme der Arbeitslosenzahl um rund eine Million Menschen.

Anleger zeigten sich über den von der Fed präsentierten Leitzinspfad überrascht. Der S&P 500 verlor zwischen Zinsentscheid und Handelsschluss gut 2½%. Die europäischen Märkte eröffnen heute mit Abschlägen von 1½-2%. Am Rentenmarkt schoss die 2J UST-Rendite seit der Fed-Verlautbarung um rund 15 Bp auf ein 15-Jahres-Hoch von 4,12% in die Höhe. Da die 10J-Rendite relativ stabil bei 3,55% verharrt, hat die 2/10J-Kurveninversion ein Ausmaß von 57 Bp erreicht. Das Jahrestief liegt nur einen Basispunkt entfernt, jenseits dessen müssen wir für vergleichbare Inversionsniveaus 40 Jahre zurückschauen. Die 2/10J‑Bundkurve flacht sich heute früh ebenfalls weiter ab, der Renditeabstand schmilzt auf weniger als 5 Bp.

Die Bank of Japan ließ ihre geldpolitische Ausrichtung heute früh wie erwartet unverändert, was den JPY schwer belastet. Im weiteren Tagesverlauf erwarten wir Zinsanhebungen durch die SNB (+75 Bp auf 0,50%, 9:30 Uhr), durch die Norges Bank (+50 Bp auf 2,25%, 10 Uhr) und die Bank of England (+50 Bp auf 2,25%, 13 Uhr). Der Druck auf Aktien- und Rentenkurse und der Aufwärtstrend im US Dollar dürften vorerst anhalten.

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